來源：阿爾法工場

進入9月，銀行板塊迎來一波罕見的“大象起舞”行情。

(資料圖片僅供參考)

南京銀行、江蘇銀行、杭州銀行、成都銀行、中信銀行等個股近期相繼創下歷史新高，工商銀行、建設銀行、中國銀行等國有大行也于月初刷新紀錄。

在A股震蕩調整的背景下，這批銀行股的集體新高，似乎讓“低估值+高股息”的敘事再次被市場奉為圭臬。

過去幾年，銀行股最容易講的故事，是“低估值”。

當銀行估值不斷跌破凈資產，市場通常會把注意力放在PB、股息率和資產重估上。

但到了2026年，這個故事正在發生變化。

國家金融監管總局披露的數據顯示，2026年上半年商業銀行累計實現凈利潤約1.24萬億元，同比下降0.6%。但把數字拆開看，會發現一個非常鮮明的“K型分化”：大型商業銀行凈利潤同比增長1.6%，城商行增長7.4%；股份制銀行下降3.4%，農商行則下降12.5%左右。

城商行和農商行之間，半年凈利潤增速相差接近20個百分點。

更麻煩的是，這種差距并不只是利潤端。

截至2026年二季度末，農商行不良貸款率已經升至2.83%，較一季度末上升0.04個百分點；同期城商行不良貸款率為1.87%，環比上升0.02個百分點。農商行不僅盈利跌得最多，資產質量壓力也更大。

這種利潤與資產質量的“K型”分化，本質上已經撕開了過去幾年銀行股“低估值”敘事的統一外衣。

當行業不再共享同一個周期，銀行的估值邏輯就不能再被簡單打包成“低PB+高股息”的板塊故事，而是要回到個體層面回答一個更殘酷的問題：為什么有些銀行已經開始穿越息差下行周期，有些銀行卻還在等待自己的周期過去？

如果只看銀行業整體數據，很容易得到一個并不復雜的結論：銀行業正在觸底。

2026年二季度，商業銀行凈息差為1.41%，較一季度回升1個基點，這是2022年一季度以來首次實現單季環比回升；二季度單季凈利潤也出現改善。

但問題在于，息差企穩，并不意味著所有銀行都會同步受益。

銀行真正的利潤公式，從來不只是一個“凈息差”。它背后還有貸款能不能繼續增長、客戶是不是足夠優質、負債成本能不能降下來，以及最重要的——新增貸款會不會在未來變成新的不良。

城商行在這一輪周期中，恰恰擁有一些農商行比較難復制的條件。

首先是區域。

很多頭部城商行所在的經濟區域，本身就是產業、人口和資本高度集中的城市群，比如江蘇銀行。

2026年上半年，江蘇銀行總資產達到5.61萬億元，較年初增長13.79%；貸款增長12.20%；營業收入489.52億元，同比增長9.11%；歸母凈利潤218.76億元，同比增長8.09%。

更關鍵的是，它的不良貸款率只有0.81%，較上年末下降0.03個百分點，達到上市以來較優水平。

類似的還有重慶銀行。2026年上半年，重慶銀行實現營業收入84.86億元，同比增長10.8%；歸母凈利潤35.18億元，同比增長10.3%。資產總額達到1.11萬億元，較年初增長7.27%。

這當然不是說所有城商行都過得很好，上市城商行內部也已經出現明顯分化。

截至9月中旬披露情況，29家A股及港股上市城商行中，有25家上半年歸母凈利潤實現增長，但蘭州銀行、天津銀行、貴陽銀行、晉商銀行仍然出現下滑；部分銀行的營收甚至出現負增長。

這說明，城商行的“7.4%”并不是整個板塊平均擁有的能力，而更像是頭部銀行獲得區域紅利和經營能力之后的結果。

農商行的故事恰恰相反。

它們的優勢一直非常明確——戶近、網點下沉、熟悉本地產業和人情社會。

但這種優勢建立在一個前提上，即縣域經濟本身要能夠持續創造足夠多、足夠優質的信貸需求。

一旦地方產業結構、房地產市場、居民消費和小微企業經營同時承壓，這套模式就會遇到一個很現實的問題：網點還在那里，客戶也還在那里，但真正值得放出去的錢，變少了。

2026年二季度末的數據顯示，農商行凈息差為1.59%，這一數字實際上優于同期城商行的1.40%。這意味著，單純用“息差劣勢”來解釋農商行當前面臨的經營壓力，已顯得過于片面。

隨著息差剪刀差的倒置，真正的核心問題開始浮出水面：一方面是有息資產規模能否維持有效的增長，另一方面則是針對這些資產所需計提的風險成本究竟幾何。

監管數據顯示，截至6月末，農商行不良貸款率達到2.83%，在主要銀行類型中最高，而且較一季度末上升4個基點；其撥備覆蓋率為156.66%，也明顯低于城商行的171.10%。

這組數據實際上已經說明了問題。

當利潤下降12.5%，同時不良率繼續上升，銀行就很難簡單靠擴大資產規模解決問題。因為每增加一筆貸款，都意味著未來可能需要占用更多資本、撥備和風險管理資源。

這也是為什么今年農商行開始頻繁出現不良資產清收和轉讓。

此前有報道稱，多地農商行正在加大不良資產處置力度。2026年第二季度，不良貸款轉讓業務掛牌項目約502單，涉及未償貸款本息約1011億元。

農商行正在承擔比其他銀行更高的風險處置成本，而這個成本最終會反映到利潤表上。

如果把故事寫成“城商行好、農商行壞”，其實又掉進了另一個簡單化的陷阱，因為農商行內部同樣存在非常大的分化，常熟銀行就是一個很典型的例子。

2026年上半年，常熟銀行營業收入64.28億元，同比增長6.05%；歸母凈利潤21.78億元，同比增長10.64%。更值得注意的是，它的貸款不良率只有0.75%，較年初下降0.01個百分點，撥備覆蓋率達到431.94%。這家銀行的貸款結構也相當有意思：個人貸款占總貸款比重達到50.77%，個人經營性貸款占34.87%；普惠型小微企業貸款余額1102.62億元，貸款戶數21.97萬戶。

這一組數據說明，農商行并非天生缺乏增長潛力。核心差異在于，銀行究竟是把“下沉市場”打造為自身核心競爭力，還是僅僅在下沉業務中積累潛在風險。

再看另一家——渝農商行。2026年上半年，該行營業收入158.92億元，同比增長7.81%；歸母凈利潤81.68億元，同比增長6.09%。截至6月末，不良貸款率為1.05%，較上年末下降0.03個百分點，而且已經連續6年下降；撥備覆蓋率為357.47%。

江陰銀行也給出了類似答案。2026年上半年，該行營業收入24.49億元，歸母凈利潤8.66億元；截至6月末不良貸款率0.81%，較年初下降0.01個百分點，撥備覆蓋率349.17%，較年初提升19.19個百分點。同時，江陰銀行貸款總額增長5.93%，存款付息率同比下降29個基點。

類似的還有紫金銀行，2026年上半年也實現凈利潤9.43億元，同比增長3.33%，不良率降至1.33%，較年初下降0.02個百分點。

所以，真正的答案其實已經浮出水面：農商行的問題是不同區域、不同資產結構、不同風控能力疊加之后，最終形成了完全不同的資產負債表。

同一個牌照，可以跑出常熟銀行0.75%的不良率，也可以對應行業2.83%的平均水平。

同樣是區域銀行，重慶銀行可以實現10.3%的凈利潤增長，蘭州銀行卻出現8.95%的下降；江蘇銀行上半年凈利潤增長8.09%，天津銀行的利潤卻在下降。

這才是2026年銀行業最值得關注的變化。

過去幾年，市場討論銀行股，經常繞不開一個問題：為什么銀行這么賺錢，股票卻長期破凈？

但現在也許需要把這個問題倒過來問，如果一家銀行的PB很低，但利潤持續下降、不良率持續上升、撥備不斷消耗，那么“便宜”本身未必意味著價值。

反過來，如果一家銀行即使面對行業凈息差下行，仍然能夠保持資產增長、利潤增長和不良率下降，那么市場最終給它更高估值，也并不難理解。

從這個意義上看，2026年上半年的銀行業財報，實際上提供了一次很好的壓力測試。

城商行板塊整體凈利潤增長7.4%，但真正跑出來的是那些擁有更強區域經濟、客戶基礎和資產管理能力的銀行。

農商行整體凈利潤下降12.5%，但常熟銀行、渝農商行、江陰銀行等依然能夠實現利潤增長和資產質量改善。

所以，所謂“城商行崛起、農商行掉隊”，并不是最終答案。

更準確的說法是：銀行業正在從“牌照定價”，走向“資產負債表定價”。

過去，市場可能先問你是哪類銀行。

現在，市場越來越需要問的是：你的貸款投給了誰？你的存款成本是多少？你的區域經濟有沒有產業支撐？你的不良貸款是在下降，還是在被不斷新生成的不良抵消？你的撥備，是利潤的蓄水池，還是正在成為利潤的消耗池？

從這個角度看，“破凈”只是表象，凈利潤、不良率、撥備覆蓋率和資產結構，才是銀行的核心。

2026年上半年，城商行與農商行之間近20個百分點的利潤增速差，或許只是一個開始。

銀行股真正的分化，已經從估值進入了資產負債表。

對于那些仍然在討論“銀行什么時候價值回歸”的投資者來說，接下來可能更應該盯住的，不是銀行有沒有跌破凈資產，而是它有沒有能力，先從自己的泥里走出來。

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